【中玻網(wǎng)】報告導讀

　　我們的觀點：玻璃05合約中期調(diào)整沒有結(jié)束，未來仍有很大可能跌向成本線附近，然后以成本線為支撐逐步展開反彈的概率更大。當前玻璃燒煤生產(chǎn)線成本線1100-1150元/噸附近，并存在下跌的可能。

　　我們的邏輯：

　　成本坍塌疊加需求坍塌或?qū)⑹?-2季度的主要。玻璃現(xiàn)貨市場正式邁入淡季，廠家?guī)齑骈_始累積，價格開始下滑。較樂觀的預估也要到3月初左右才能企穩(wěn)。當前玻璃廠家利潤率在10%左右，在需求淡季壓縮利潤，在3月后能否啟動需求擴張帶動利潤擴張還存在很大疑問，因為2016年四季度超長的需求旺季實際上提前透支了2017年的一季度需求。房地產(chǎn)四季度成交放緩將會導致上半年玻璃需求放緩。但當前玻璃貨物盤面05合約升水現(xiàn)貨100元/噸左右，盤面利潤15%以上，如果價格持續(xù)上漲走利潤擴張邏輯，靠前方面完全忽視了現(xiàn)貨淡季壓縮利潤的情況，第二方面對一季度需求過于樂觀。

　　我們的策略：

　　05合約1300-1320元/噸左右做空玻璃，未來1-2個月左右將震蕩下跌至1100元/噸左右，如果1季度成本端出現(xiàn)下滑，則下跌空間將會更大。

　　1.玻璃現(xiàn)貨正式邁入淡季

　　2016年玻璃貨物大幅上漲。自年初FG1605合約較低位760元/噸漲到年底FG1701合約較高達1340元/噸，全年漲幅達到580元/噸，漲幅76.3%。回望玻璃貨物近1年的漲勢，總體分為三個階段�？壳半A段、當時的主力合約FG1605從年830左右逐步上漲至3月初較高的1020元/噸。第二個階段是5月底以后FG1609合約自930元/噸較終在交割月一度漲至1358元/噸。第三個階段是10月中旬開始FG1701合約自1050元/噸左右漲至1340元/噸。

　　玻璃現(xiàn)貨已經(jīng)開始邁入淡季節(jié)奏，廠家?guī)齑嬉呀?jīng)開始持續(xù)上升，沙河部門大型廠家已經(jīng)開始降價，尤其以沙河安全1月12日降價40元/噸較有代表性。預計這種淡季模式至少維持至2017年3月，甚至不排除延續(xù)更長的時間可能。

　　一般而言，玻璃現(xiàn)貨季節(jié)性特征非常明顯，3-5月靠前個小旺季，8-11月中第二個旺季。之所以出現(xiàn)這種情況與房地產(chǎn)的竣工節(jié)奏有關(guān)。通常房地產(chǎn)的竣工高峰期都在下半年尤其是四季度居多，因此當年的竣工需求更多在下半年體現(xiàn)。剩余的竣工需求則流轉(zhuǎn)到下一年的開年時期，這也就是為什么玻璃需求在三季度初經(jīng)常會出現(xiàn)短暫斷檔的情況。因為5-7月是存量竣工需求消耗完畢，而新增需求尚未大規(guī)模涌現(xiàn)的時候。

　　2016年玻璃市場雖然在大方向上遵循這種節(jié)奏，但2016年玻璃旺季延續(xù)時間遠遠超過往年，一直延續(xù)到2016年12月底。這對一季度的玻璃需求而言實際上是個利空，因為存量竣工需求大量在2016年底集中兌現(xiàn)，意味著2017年初的存量需求將會大量減少，也就說2016年四季度的超常規(guī)玻璃需求旺季透支了2017年的需求。

　　在我們的年報中已經(jīng)分析過，我們并不看好2017年一季度到二季度初的玻璃需求，玻璃現(xiàn)貨價格必將考驗成本線。一方面2016年底超常規(guī)的旺季透支了2017年初的需求，另一方面，地產(chǎn)限購限貸政策出臺后，房地產(chǎn)成交大幅放緩，也將會導致后市的竣工節(jié)奏放緩�？⒐す�(jié)奏的放緩就會導致玻璃需求釋放節(jié)奏的放緩。

　　綜上所述，玻璃現(xiàn)貨在面對未來至少2-3個月左右的淡季，需求放緩的情況下，必然要經(jīng)歷一個去利潤的過程。

　　2.貨物升水現(xiàn)貨價格上漲不可持續(xù)

　　在玻璃現(xiàn)貨持續(xù)下跌的同時，玻璃貨物則跟隨其他商品出現(xiàn)價格大幅拉漲的格局。玻璃價格未來要大幅拉抬要么在成本端大幅攀升，要么在需求端超預期上漲。但當前是成本端已經(jīng)開始下滑，需求端進入淡季，價格持續(xù)下跌，貨物05合約對現(xiàn)貨高升水且高利潤的定價很顯然是不合理的。

　　成本端在1-2季度會有一定的下跌空間。從成本端來看，核心在燃料端和純堿。尤其是純堿價格在四季度成為成本上漲較主要的因素。自11月初以來純堿價格從相對低位1600元/噸左右上漲至2300元/噸，至12月底上漲趨緩。2個月的時間上漲幅度高達44%，對應的玻璃成本上漲140元/噸。此次純堿上漲是對過去數(shù)年來去產(chǎn)能的一次集中修正，同時在年底又出現(xiàn)環(huán)保減產(chǎn)和玻璃廠為春節(jié)集中備貨，導致此次純堿價格大幅上漲。

　　在接下來的數(shù)月中，環(huán)保因素不再對純堿價格有新的邊際支撐，因環(huán)保而關(guān)停產(chǎn)能基本關(guān)停，玻璃廠春節(jié)備貨也已經(jīng)結(jié)束。當前純堿廠家利潤率高達35%，在這樣的利潤率下要完成產(chǎn)能的進一步縮減難度很大，接下來純堿產(chǎn)能可能會有逐步恢復，價格將會下跌,據(jù)我們了解的情況，春節(jié)后沙河地區(qū)玻璃廠純堿到廠價格已經(jīng)暗中降價50元/噸。

　　在能源價格方面，市場動力煤價格已經(jīng)在12月初開始下跌，以秦皇島港山西產(chǎn)5500大卡動力煤來看，自12月初高位價格已經(jīng)下跌了19%，玻璃成本下降50元/噸左右。春節(jié)以后動力煤開始邁入淡季，電廠耗煤高峰基本臨近結(jié)束，動力煤價格仍然有調(diào)整空間。

　　綜上所述未來一段時間，玻璃在成本端面對的是逐步下跌，在需求端面對的是需求淡季。很顯然現(xiàn)貨角度看沒有利潤擴張的動力。

　　當前玻璃貨物價格以1315元/噸來計算，升水現(xiàn)貨115元/噸左右，以1150元/噸的生產(chǎn)成本計算，利潤率14.3%。很顯然當前玻璃貨物價格完全沒有體現(xiàn)玻璃在成本端下滑和需求端坍塌的風險因素，當前玻璃貨物盤面定價存在巨大的錯誤空間。

　　3.操作建議

　　中短期看05合約可以考慮1330元/噸左右做空玻璃，未來1個月左右將震蕩下跌至1100-1150元/噸左右。

　　從長期趨勢看，我們并不認為這是2011年以來長期下跌的2.0版。未來玻璃價格在成本線上下我們并不過分看空。